【一周投资热点】计算机、汽车、2024爱游戏手机版年一季度货政例会点评…

2024/05/02

　　关注：24年4月7日，财政部会计司对外披露《会计信息化工作规范（征求意见稿）》和《会计软件基本功能和服务规范（征求意见稿）》。

　　文件针对会计信息化进行详细规范化规定，从会计核算、财务管理等视角规定了会计软件的相关功能，这是继《会计电算化工作规范》（财会字〔1996〕17号）和《企业会计信息化工作规范》（财会〔2013〕20号）之后，财政部首次针对会计信息化行业提出具体建设要求，对会计信息化行业以数据为核心的相关建设需求释放具有积极、深远影响。

　　《会计信息化工作规范（征求意见稿）》从会计核算和财务管理视角，以数据为核心，首次提出会计数据全生命周期管理：包括数据获取、数据验证、数据处理、数据归档、数据应用、会计数据要素、数据报送、数据调阅等环节。政策鼓励运用各类信息技术，加强会计数据治理，探索形成可扩展、可聚合、可比对的会计数据要素，服务价值创造，重点强调会计数据要素化在资源配置中的支撑作用，充分实现会计数据要素价值。《会计软件基本功能和服务规范（征求意见稿）》对会计软件的开放性、可扩展性、灵活性、可靠性、安全性等提出明确要求，相关政策推进有利于软件产品进一步规范，建议关注中科江南、用友网络、博思软件等会计软件及信息化服务商。

　　从数据要素的安全视角，《会计信息化工作规范（征求意见稿）》首次提出了会计数据安全（包括数据安全测评、数据全周期防护、数据跨境安全等）相关细化要求。《会计软件基本功能和服务规范（征求意见稿）》中提出会计软件运行安全、日志安全、保密安全、完整性安全、存储安全、密码技术等相关要求，强调使用电子签名、数字加密、可信存证、容灾备份，有望对永信至诚、三未信安等会计数据安全测评及治理厂商产生积极影响。

　　关注：4月1日，国内车企陆续发布24年3月销量。3月市场受价格战+“以旧换新”政策未落地影响观望情绪加重，影响市场需求，车企销量有喜有忧，但总体符合预期。

　　1、3月销量总体符合预期，关注政策引发的超预期机会：3月起比亚迪降价搅动市场，价格战叠加“以旧换新”政策尚未落地，消费者观望情绪加重，总体市场销量符合预期。车市波动引动悲观情绪蔓延，目前看2-3月的车市不景气或将杀低市场预期形成预期差，若政策在Q2落地，则将引动需求集中释放，形成超预期演绎机会，市场销量存在超预期之可能。

　　2、新势力：问界理想销量持续强势。其中问界/理想表现依旧强势，分别销售31727/28984辆，分居新势力前二。1）问界：M7/M9交付24598/6243辆，伴随华为产能阻碍缓解，预计4月起问界M9将进入集中交付期，月销有望突破1万辆；2）理想：本月交付近2.9万辆略超此前指引，市场悲观情绪逐渐出清下公司进入估值底部，事实上基本面依旧优秀，产品/管理改善下公司将进入向上周期，Q1业绩几无低于预期之可能。Q2 L6及L7/L8 Air版交付，若L6表现平稳则Q2存在超预期演绎机会爱游戏手机版。

　　3、传统自主：比亚迪强势表现。3月初比亚迪改款换代，车型降价扰动市场，凸显公司在中低端市场的定价权、供应链成本优势和强悍竞争力，本月交付超30万辆扭转年初销量颓势，尤其出口3.8万辆再创新高；海外布局持续加速，印尼/墨西哥两个新增大市场有望为公司带来可观增量。短期看公司由于降价Q1利润或将承压，但在车型矩阵改善+出口持续放量下有望在Q2-Q3得到反转；长期看伴随公司国际化+高端化持续，单车盈利无需担心。

　　政策聚焦高质量发展，强调“稳中求进、以进促稳、先立后破”，做好逆周期调节

　　央行对高质量发展关注度依然较高，但仍面临“有效需求不足”等短期挑战。国内经济表态，与四季度例会一致的是、延续“回升向好”态势，删除“动力增强”等表述，指出短期仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战，但高质量发展等中长期转型进程仍在加速推进。外部环境方面，新增“世界经济增长动能不足”、通胀仍具“粘性”等。

　　充实货币政策工具箱、提高资金使用效率，侧重科技、制造业等领域的结构性支持

　　在加大已出台政策实施力度基础上，结构性货币工具或进一步加码。一季度例会强调，“充实货币政策工具箱”、畅通货币政策传导机制，或指向稳增长加力以结构性支持为主，例如，“适当增加支农支小再贷款额度”、“设立科技创新和技术改造再贷款”等。同时，用足用好碳减排支持工具，加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持等。

　　其他：稳汇率关注度依然较高，稳地产侧重房企融资、加大新型住房供应体系金融支持力度等。

　　稳地产相关着墨依然较多、强调满足房企合理融资需求，加大对“市场+保障”住房供应体系的金融支持力度等。与四季度例会一致的是，货币政策对房企融资关注度依然较高，强调“满足不同所有制房地产企业合理融资需求”，加大对“市场+保障”的住房供应体系的金融支持力度，着力构建房地产发展新模式。

　　关注：今年以来，全球制造业出现复苏，资源国表现更好；美国金融条件边际转宽、补库意愿渐强，或是带动全球制造业修复的主因。向后看，美联储高利率或维持更久，美国上游、下业修复脱节，全球制造业修复前景仍需观察。

　　去年下半年以来，全球制造业复苏态势逐渐增强。2024年3月，全球制造业PMI回升至50.6，近三个月连续站上荣枯线。本轮全球制造业修复的显著特征是，资源国好于生产国，生产国又好于消费国。近三个月，资源国制造业PMI均值为53.7，生产国为51.1，消费国仅为47。主要消费国中，美国制造业修复形势较强，欧元区、日本较差。

　　消费国上业修复较好，资源国上游生产偏弱，形成大宗商品供需差。消费国里，美国上游的化工、初级金属、金属加工、石油等行业需求修复较快；主要产油国里，沙特的下游非原油生产景气较高，上游原油生产却明显走弱；主要产铜国里，智利的金属矿生产修复偏弱。全球供应链呈现消费国上业需求修复，但资源国供给偏弱的格局。

　　（二）全球制造业修复的原因：新兴市场提前降息+美国金融条件转松+库存周期的力量。

　　需求端，美国金融条件转向宽松，补库前景渐强，或拉动了全球制造业修复。2023年以来，美国金融条件FCI-G由紧缩转向宽松，主要贡献因素为股价上涨、抵押贷款利率从峰值回落以及美元指数高位回落。去年年中以来，美国库存周期的领先指标出现改善，PPI同比增速回升，销售总额增速回升，且美国上游产品库存分位更低。

　　供给端，部分新兴市场国家提前降息，提振了新兴市场制造业生产。全球央行加息潮临近终点，截至去年年底，全球加息央行占比已触顶回落，降息央行占比上升。巴西、墨西哥、智利、秘鲁等新兴市场领先降息，智利央行2023年7月开启降息；巴西于2023年8月启动降息，基准利率降低50个基点至13.25%；墨西哥2024年3月开启降息。

　　向后看，本轮全球制造业修复持续性仍需观察。就业市场韧性、大宗商品价格上涨，美国通胀存在反弹压力。参考克利夫兰联储预测，美国3月CPI同比或升至3.3%，高于1月及2月CPI增速，美联储降息时点或被推迟。美国制造业的利率敏感性较高，高利率或持续压制造业需求。今年1月，美国制造业销售增速已出现放缓，降至-1.7%。

　　结构层面，美国制造业上游、下业修复脱节，下业修复偏慢，或影响制造业修复持续性。截至今年1月，美国制造业仍处于被动去库阶段。细分行业中，制造业修复较好的领域集中在中上业，服装、皮革、饮料、纸制品、家具等下业修复较差。上游、下业修复脱节或使制造业回升持续性受拖累。

　　关注：四月决断：是否需从“止盈”到全面防御？当聚焦潜在风险会否由上升到逐一暴露：微观企业盈利实际表现出“增收不增利”现象，与宏观数据存在较为明显“温差”，且与今年以来的M1低迷、工业企业实际库存继续下降互相印证。故维持当前三大风险虽未明显暴露，但已经在逐步累积，预计4月A股市场波动率或趋于上升，建议成长逢高止盈，逐步切换至大盘价值防御。

　　（一）从大框架来看，成长切换周期可行否？需要经历“被动去库”的过度，即经济复苏初期，而流动性明显改善，尤其可见M1明显回升；而倘若是该时期，成长又往往作为主线风格，难以立马切换，更不会直接过度到周期风格。

　　综上，周期风格整体行情的持续性仍有待观察，我们维持4月A股市场波动率或趋于上升，建议成长逢高止盈，并逐步切换至价值防御的观点。静待三大潜在风险明显暴露，将进入全面防御，届时，二季度新一轮降准、降息预期将进一步升温。

　　寻找供给端长期收缩、短期甚至加速下降的一级行业：1）我们首先筛选出长期资本开支占营收比重呈下降趋势且近年来占比未有明显上升的行业，即长期供给相对收缩的行业；

　　2）其次，进一步筛选出“疫后”（2020年之后）资本开支占营收比重加速下降或首次明显下降的行业；

　　3）最后，基于上述甄选出“疫后”资本开支绝对值亦趋于下降的行业：通信、传媒、商贸零售、农林牧渔、环保和美容护理；对于一级行业层面未出现明显资本开支收缩的行业，我们采用相同的方法寻找其下属的二级行业包括：中药、旅游及景区、黑色家电、光学光电子和饮料乳品。回溯近年来，防御属性较强的行业往往集中在供给端明显出清的行业。

　　考察2022年以来市场调整期间，上述11个行业中持续具备超额收益的占比高达73%。供给出清+需求稳定、甚至回升，行业将有望迎来“困境反转”，展示“进攻”属性。建议防御期间在供给端明显收缩的行业中，进一步选出：（1）需求端相对稳定的行业包括：通信、农林牧渔、环保、中药、旅游及景区、饮料乳品，以及（2）受益于海外需求韧性的行业包括：黑色家电、面板。

　　热点解读：目前大模型能力仍处于Emerging AGI水平，就模型成熟度而言，语言大模型多模态大模型具身智能大模型。根据DeepMind的定义，AGI应能够广泛学习、执行复杂多步骤的任务。模型的AGI水平可分为Level-0至Level-5共6个等级，现阶段大模型在处理任务的广泛性上还有很大提升空间，即使是国际顶尖的大模型也仍处于Level-1 Emerging AGI阶段。不同类型大模型成熟度差异较大，目前大语言模型能力相对完善，落地应用场景丰富，底层技术路线较为成熟；多模态大模型已经能够面向B\\C端推出商业化产品，但细节优化空间较大；具身智能类大模型还在探索阶段，技术路线尚不清晰。

　　现阶段讨论AGI能力提升仍需聚焦于多模态大模型的训练和应用。目前学界和业界重点关注Scaling Law的有效性，以及模型算法的可能改进方向。

　　Scaling Law仍有深入空间。根据OpenAI研究，随模型参数量、数据集规模、训练使用的计算量增加，模型性能能够稳步提高，即Scaling Law。从训练样本效率、训练时长、各类资源对模型的贡献维度来看，目前Scaling Law仍是提高模型性能的最优方法。OpenAI测算在模型参数量扩展到88万亿及之前，Scaling Law依旧有效，则中短期仍可延续此路线进行训练。

　　模型骨干网络架构尚未演变至终局，微调及稀疏结构成为提升模型性能的重要方法。目前主流大模型均采用Transformer作为底层骨干网络，但针对编码器\\解码器选择、多模态融合、自注意力机制等方面的探索仍在持续推进。微调使用更小的数据量、更短的训练时间，让模型能够适应下游任务，以降低边际落地成本。以MoE为代表的稀疏结构通过分割输入任务并匹配专家模型，能够提高模型的整体性能。

　　2.交通运输仓储行业周报：清明假期出行景气度高，部分企业2023年分红提升

　　热点解读：出行：清明假期全社会跨区域人流量较2019年同期增长18.9%。根据交通运输部数据，清明假期（4月4日-4月6日）全社会跨区域人员流动量7.4亿人次，日均2.47亿人次，较2023年同期日均+53.5%，较2019年同期日均+18.9%。其中，铁路客运量4968.2万人次，日均1656.1万人次，比2023年同期日均+75.1%，比2019年同期日均+20.6%；公路人员流动量6.83亿人次，日均2.28亿人次，比2023年同期日均+52.3%，比2019年同期日均+19.6%；民航客运量503.4万人次，日均167.8万人次，比2023年同期日均+21.9%，比2019年同期日均+0.3%。

　　物流：本周中国化工产品价格指数同比-3%。本周中国化工产品价格指数(CCPI)为4650点，同比-3%，环比-0.1%。危化品物流市场规模不断扩大，龙头份额继续提升。当前已看到运价底部反弹，危化品物流行业可迎来业绩改善。推荐宏川智慧、嘉友国际。

　　航空机场：清明假期民航预计保障航班46170班，深圳航空2023年业绩扭亏为盈。本周（3月31日-4月6日）全国日均执飞航班量13913班，恢复至2019年99%（-6.1pct）；其中国内线pct）；国际线%（环比持平）；地区线pct）。根据民航局数据，清明假期期间，全国民航预计保障航班46170班，日均15390班，航班正常率87.59%。2024年4月7日，深圳机场发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入41.65亿元，同比增长55.9%；实现归母净利润3.97亿元，同比扭亏。本周布伦特原油期货结算价为91.17 美元/桶，环比+4.22%，同比+7.35%；2024年4月，国内航空煤油出厂价（含税）为6680元/吨，环比-1.1%，同比+63.5%。本周美元兑人民币中间价为7.0949，环比+0.004%，同比+3.1%。截至本周，2024Q2人民币兑美元汇率环比-0.2%。

　　《交通运输仓储行业周报：清明假期出行景气度高，部分企业2023年分红提升》

　　热点解读：根据涌益咨询，截至4月3日，全国商品猪价格为15.27元/公斤，周环比+0.33%；15公斤仔猪价格为722元/头，较上周环比+11元/头；本周生猪出栏均重为125.05公斤/头，较上周上涨0.76公斤/头。生猪养殖利润方面，周外购仔猪养殖利润为120.91元/头，盈利周环比+8.33元/头；自繁自养养殖利润为-42.17元/头，盈利周环比+19.52元/头。

　　清明节备货小幅拉动猪肉需求，节前猪价略有回落说明需求端依旧偏弱，节后全国生猪均价略有提升。目前生猪出栏均重持续累积，较去年同期高2.68公斤/头，175KG肥猪与标猪价差缩窄至0.26元/斤，3月份以来的压栏&二次育肥使得肥猪供给增多，标肥价差持续收窄。根据涌益咨询数据，4月份规模场出栏较3月环比+4.98%，叠加前期生猪均重的积累以及标肥价差的缩窄，4月供给端压力有所增加，而4月份依旧处于消费淡季，预计猪价存在下行压力，二次育肥入场时机与持续性对猪价具有较大影响。

　　多数养殖集团近两年呈现亏损态势，行业现金流压力较大，部分规模企业能繁母猪存栏出现下滑，中小养殖户则处于持续出清状态。根据能繁母猪存栏量和行业生产效率数据推算，2024H1生猪供给量依旧处于高位，而在冻品高库存、需求偏弱的背景下，24H1生猪价格或依旧低迷。虽然近期猪价略有好转，行业整体依旧处于亏损状态，有能力补充产能的主体较少，而进入雨季后南方或因疫病使得产能被动去化，从而加深本轮周期反转的高度。生猪产能已经去化13个月之久，生猪产能处于2021年以来的低位，预计下半年生猪价格有望反转，板块股价有望跟随猪价上行，目前生猪板块存在较好的投资机会，重点推荐生猪养殖板块。从企业的出栏量增长弹性、出栏量兑现度、估值情况、成本水平等多维度选择标的。

　　氧化铝盈利能力增强。23年公司电解铝销量112.07万吨，同比-3.40%，售价1.65万元/吨，同比-5.11%，预备阳极和煤炭发电成本下降带来电解铝生产成本-2.44%至1.31万元/吨，成本下降不及售价下跌导致自产铝锭毛利率-2.16个百分点至20.78%，电解铝单吨净利同比-51.26%至1612元/吨；氧化铝销量171.21万吨，同比+60.32%，售价2512元/吨，同比+3.05%，海外铝土矿价格上涨，氧化铝生产成本同比+1.62%至2440元/吨，氧化铝毛利率同比+1.37个百分点至2.86%，氧化铝单吨净利同比提升22.63%至15.29元/吨，盈利能力增强。

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　　2H23主要产品产量环比提升。2H23电解铝产量58.7万吨，环比+1.56%，氧化铝产量109.57万吨，环比+7.08%，主要产品产量环比提升。Q4长江有色铝均价1.90万元/吨，环比+0.71%，公司营收环比-12.15%至66.31亿元，我们预计Q4产品销量环比有所下降，营业成本环比-11.19%至56.15亿元，营业成本降幅不及营收，导致Q4归母净利环比下滑。

　　高纯铝盈利有望改善。23年高纯铝产量同比+3.38%至4.28万吨会计电算化，但由于出口关税调整及国内消费电子市场疲软等因素影响，销量同比-58.02%至1.70万吨，未实现销售毛利约1.8亿元，导致高纯铝毛利同比-66.93%。当前出口关税政策问题得以解决，公司已经进入航空板客户供应链，预计24年高纯铝盈利将改善。

　　1）分产品拆分，23年茅台酒/系列酒分别营收1265.9/206.3亿元，同比+17.4%/+29.4%，其中销量分别4.21/3.12万吨（+11.1%/+2.9%）、吨价分别+5.7%/+25.7%，可以看到系列酒在茅台1935高增驱动下结构提升效果显著，公司披露茅台1935已是百亿营收大单品、王子超40亿、汉酱、贵州大曲、赖茅单品超10亿，产品矩阵全面构建。

　　3）从业绩弹性来看，23年归母净利为49.6%，同比+0.5pct，其中毛利率+0.1pct至92.0%（茅台酒毛利率-0.07pct，主要系成本提升扰动，吨价仍在持续提升），销售费用率+0.5pct，管理费用率-0.7pct。此外，23Q4末合同负债环比+27.3亿，同比-13.5亿；23年销售收现1637亿元，同比+16.35%，基本匹配平稳的经营质量。在近两年特别分红带动下，公司ROE持续稳步提升，23年加权ROE达34.2%。

　　4）公司在产品、营销、渠道等维度持续夯实内功，小规格茅台、节气酒持续破圈，系列酒强化产品梯次化培育，茅台1935已成为千元价位头部单品。目前i茅台上单品序列持续完善，近期公司也提及面向品藏家圈群推出“坛贮酒”，营销持续破圈。我们笃信公司平稳发展的良好态势，年报披露24年增长目标15%左右，消除市场此前疑虑，通过普飞提价、非标&系列酒放量，公司业绩兑现置信度极强。